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腾讯网 j9九游会汽车：内在经营逐步改善
发布时间：2020-05-28 阅读量：1321
公司发布2019年报及2020年一季报：4Q19归母净利3.5亿元/+240%，2019全年归母净利26亿元/-20%，1Q20归母净利-4亿元/-12亿元。
2019全年营收增长，现金流表现较好。营收4Q19 483亿元/+5%，2019全年1,705亿元/+3%，1Q20 256亿元/-31%。公司2019年新车销量90万台/+2%，增速好于行业，业务规模扩大，1Q20则受疫情影响。经营性现金流4Q19 128亿元/ +5%，2019全年79亿元/+264%，1Q20 -119亿元/-8%，主要是2019年二、三季度现金流回拢较好。
毛利率下滑，减值及税费影响盈利性。2019年毛利167亿元/-2%。毛利率9.8%/-0.5PP；期间费用率6.6%/-0.1PP；归母净利率1.5%/-0.5PP。下滑主要因为：1）行业下行竞争加剧，产品毛利下降，影响约3.6亿元。2）新准则对减值项目、少数股东权益和递延所得税资产进行了调整，较2018年新增减值计提约1.5亿元。3）税费优惠政策不及预期以及亏损店比例增加，导致所得税实际税率上升2.7%，影响约1.2亿元。
虽有商誉与信用减值，但相对可控。2019年应用新准则，信用+资产减值较去年新增约1.5亿元，其中新增商誉减值准备1.75亿元，长期应收款坏账损失5亿元。虽然变动较大，但最终反映在利润上只影响了1.5亿元。在行业上行时，商誉和长期应收款坏账损失大幅计提的概率下降。
1Q20亏损受行业影响显著，现金流短期不宽裕。1Q20毛利总额23亿元，同比-42%、环比-47%，对应减少17亿元、21亿元。1Q20固定费用摊薄减弱，出现亏损。但公司也没有增大库存，所以经营性现金流在多种融资工具和政策支持下没有出现明显恶化。预计未来二、三季度现金流仍将处于紧平衡状态，到年底附近可能有较好的资金回拢。
从“外延规模扩展型”向“内在质量推动型”转型。公司转变经营思路和经营方向，从外延并购型向内在推动型发展，聚焦精细化管理，提升盈利能力。同时，在后市场领域开发多样的衍生业务。短期可关注公司2Q20现金流及运营指标的持续好转，行业复苏时有望率先受益。中长期，看好公司布局汽车金融与二手车业务，政策明确后公司利用龙头优势有望加速抢占市场份额。
投资建议：j9九游会汽车当前估值处于历史底部区间，安全边际高。短期看，行业恢复、公司扩张放缓、经营提质、减值与财务包袱减轻，都有望撬动公司估值修复。中长期看，依托先发和规模优势，j9九游会二手车及汽车金融业务成长潜力大，有望带来更强α收益。由于疫情影响，我们将2020年归母净利从33亿元下调至30亿，2021年42亿元下调至39亿元，新增2022年40亿元预期，同比分别+16%、+29%和+3%，对应当前PE 8.8、6.8和6.6倍。维持公司2020年目标PE 15倍，目标价5.55元，股价空间70%，维持“强推”评级。
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